неделя, 14 февруари 2016 г.

Инфлационно ли е обезценяването на международния курс на националната валута? (от Бил Мичъл)

Едно от първите неща, което консерваторите (и повечето икономисти, които обикновено се припокриват с първите) повдигат, когато застъпниците на Модерната монетарна теория (ММТ) предложат, че повишените дефицити са изключително важни за намаляването на масовата безработица, е т. нар. ограничение на баланса на плащанията. То ни казва, че капацитетът на една нация да увеличи домашната заетост е ограничен от външния сектор, и че тези ограничения са станали  още по-жестоки във времето на мултинационалните компании с техните глобални мрежи за доставка и нарасналия обем потоци на глобалния капитал. С този специфичен проблем относно ограничението на баланаса на външните плащания върху реалния БВП (т.е. ограниченията на фискалния стимул) ще се занимая в бъдещ блог. Днес обаче искам да разгледам т. нар. ефекти на предаване на валутния курс, които са част от историята за ограничението на баланса на външните плащания.


Историята на ортодоксията следва този ход: Исканията за по-висока заплата, асоциирани с пълната заетост и/или по-голям внос, свързан с по-високите фискални дефицити, водят до външни дисбаланси поради нарастващия внос и загубата на конкурентноспособност на международните пазари (влошавайки експортния потенциал). В система на плаващи, обменни курсове валутата започва да губи стойност спрямо всички останали валути и нарастващите вносни цени (изразени в местаната валута) се предават на домашното ценово равнище и резултатът е акселерираща инфлация. Ако правителствата продължават с преследването на политика за домашна пълна заетост, домашната инфлация се влошава и резултатът е хиперинфлация с хроничнопоевтиняваща, национална валута. Реалният снандарт на живот спада и общо безпокойство обзема държавата и нейните граждани. Сигурен съм, че сте чували тази история преди – тя е почти постоянен шум, идващ от дефицитните торбалани. Както повечето от консервативните, икономически твърдения, в тази група включвам също остеритетните-лайт, левичарски партии. Оказва се, че реалността е малко по-различна. Нека подискутираме върху този проблем.

Част от остеритетнатата логика е, че за да се увеличи заетостта и поддържа стабилна инфлация и външен баланс, нацията трябва да намали цената на единица труд или казано с модерна терминология – да започне вътрешнa девалвация.

Успешните нации постигат намаляване на цената на единицата труд чрез увеличаване на производителността чрез редица мерки, включително поддържането на първокласно образование и здравеопазване, разработването на структури за висококачествени умения и силно, ново инвестиране в технолгогии на най-добри практики.

Ясно е, че тези инициативи изискват време за планиране и изпълнение, и че носят възвръщаемост в бъдещето. Много от тези области на политика са също сред първите, целени за орязване, когато консерваторите се впуснат във фискални ограничения.

В средата на 70-те, когато много от развитите държави бяха потънали в тресавището на стагфлацията (масова безработица с увеличена и покачваща се инфлация), ортодоксалните икономисти казаха, че единственият начин една нация да успее да намали разходите за единица продукция в краткосрочен до средносрочен план е да ореже работаната заплата и/или социалните придобивки.

Твърдеше се, че тези инициативи биха могли да се изпълнят бързо, но биха се натъкнали също на силна съпротива на реалната заплата от страна на силните профсъюзи. Решението тогава бе да се подкопаят възможностите на профсъюзите да защитават нивата на реалната заплата за своите членове.

Свързано с всичко това бе вярването, че ако правителството се опита да подтикне растежа по-бързо отколкото някаква (теоритично извлечена) естествена стойност на растежа (и тази стойност е част от литературата относно ограниченията на баланса на плащанията), то тогава нарастващите разходи за труд не само ще направят държавата неконкурентна, когато профсъюзите се възползват от по-голямата заетост, предявявайки дори още по-големи искания за увеличаване на заплатата, но нарастващият доход би надул вноса и би довел до криза в баланса на плащанията и би възникнало обезценяване на валутния курс.

Аргументът след това продължава с това, че правителството трябва да се намеси и да въведе затягаща фискална политика и/или по-затегната монетарна политика, за да потисне напрежението от работната заплата, да намали вноса и да привлече повече капиталови потоци.

Твърдеше се, че при тези условия нациите са принудени да следват път на растеж от вида “спри-тръгни”, където периоди на стимули и растеж тласкат икономиката до лимита на баланса на плащанията, което след това предизвиква икономически спад (не рецесия), за да се възобнови баланса. Докато терминологията “спри-тръгни” всъщност бе родена в периода на фиксираните обменни курсове (периода на Бретон Уудс), тя оцеля и в ерата на плаващите валутни курсове.

Ако разгледаме тези аргументи, както са (което ще е темата на друг блог), въпросът който възниква тогава е, защо една нация трябва да се притеснява относно спадането на обменния курс на валутата си спрямо другите валути, ако е била в състояние да постигне пълна заетост?

Твърди се, че при плаващи курсове на обмяна, страните могат да “внесат” инфлация от други държави, което би неутрализирало нарастванията на реалния доход, постигнати от домашната, експанзионистична политика.

Предаването на обменния курс към домашната икономика се отнася до въздействието на промяната на обменния курс върху вътрешните цени. С други думи, то се отнася директно до степента, до която нацията внася инфлация, когато обменният курс на валутата й спадне и/или подтиска домашните, инфлационни напрежения, когато обменният курс се покачи.

Общоприето е да се мисли, че когато например австралийският долар се обезцени, цените на всички вносни стоки, изразени в местната валута, се покачват, което след това “се предава” на домашното ценово равнище, обичайно измервано чрез индекса на потребителските цени.

Затова едно от ортодоксалните твърдения e, че фискалните стимули се самообезсмислят, защото в крайна сметка се стига до нарастващи външни дефицити и акселерираща домашна инфлация чрез обезценяването на обменния курс. Това е в допълнение на другите инфлационни въздействия, които се твърди, че възникват от исканията за по-високи заплати в резултат на по-силния растеж на заетостта.

Що се отнася до въздействието на обменния курс върху домашната икономика, съществуват два отличителни етапа, които се идентифицират в концептуалния процес, и двата от които могат да бъдат статистически изследвани и обобщени, за да се оцени степента на въздействие върху индекса на потребителските цени.

- Първият – вариранията на обменния курс се отразяват на вносните цени, особено където цените на стоките са в чужда валута.

- Вторият – променящите се вносни цени след това влияят на еволюцията на индекса на потребителските цени.

Преди да навлезем в тези неща, ще е полезно да кажем няколко думи относно ценовите индекси. Повечето от националните статистически агенции публикуват редица “ценови” индексни измерители. Например Австралийското статистическо бюро публикува един Ценови индекс на вноса в рамките на Ценовите индекси на международната търговия (International Trade Price Indexes), който последно бе публикуван през декември 2015 г.

Таблица 13.8 (Table 13.8) ни показва Индекса на вносните цени - Import Price Index (IPI):

“…измерва промените на цените на вносните продажби в Австралия. Индексните числа за всяко тримесечие се отнасят до цените на вносните продукти в Австралия за тримесечието.”

ABS казва, че “Всички цени, използвани в Индекса на вносните цени са изразени в австралийска валута.” Защо това е важно?

ABS казва, че:

В резултат на това, промените в относителните стойности на австралийския долар и чуждите валути може да имат директно въздействие на движенията на цените на вносните стоки, закупени с чуждестранни валути. Цените, записани в чуждестранни валути, се преобразуват в австралийски долари, използвайки съответната стойност на обменния курс на датата на смяната на собствеността. Там, където продажните цени на вносa използват покритие на курса форуърд, използваните в индекса цени изключват това покритие.”

Потребителският индекс на цените е най-добрият, известен измерител на домашната инфлация, въпреки че централните банки обикновено използват модифициран вариант на този индекс, за да оценят т. нар. “същинска” или “основна” инфлация. Това обикновено е свързано с отстраняването на волатилните компоненти, като например енергийните цени и/или отстраняването на рязко противоречащи си наблюдения.

Според информацията от документ (6461.0) на ABS – Потребителският индекс на цените: Концепции, Източници и Метод (Consumer Price Index: Concepts, Sources and Methods):

Индексът на потребителските цени” е текущ, социален и икономически индикатор, който е изработен, за да измерва промените за даден период в общото ценово равнище на цените на потребителските стоки и услуги, които домакинствата използват и плащат за тях. Индексът цели да измери промяната в потребителските цени за даден период от време. Това може да се направи чрез измерването на цената на фиксирана покупателна кошница от потребителски стоки и услуги с константно качество и подобни характеристики, като продуктите в кошницата са избрани така, че да представят разходите на домакинствата през годината или друг избран период.”

Въпросът е, че в Индекса на потребителските цени са калкулирани цените на крайните стоки и услуги.

Тази дефиниция е международно приета и е наложена на Седемнайстата международна конференция на трудовите статистици,  свикана от Международната организация на труда (МОТ) през 2003.

Влиянието на вносните цени върху Индекса на потребителските цени, отчасти, се определя от съотношението между общите стоки и услуги, които наистина са внесени и включени в кошницата от стоки и услуги, определящи индекса на потребителските цени.

След това, очевидно тежестта на тези класове стоки и услуги в кошницата, образуваща индекса, е от значение.

Отскоро ABS започна да публикува своите “серии относно риска от международната търговия”, който отчита ”търгуваните” и “нетъргуваните” стоки и услуги в Индекса на потребителските цени.

“Търгуваният компонент”:

“Обхваща всички артикули, чиито цени се определят, до голяма степен, от световния пазар.”

Последните аналитични серии на Индекса на потребителсите цени (CPI Analytical Series) изчислява, че търгуваният компонент добавя 39.8% към вариациите в Индекса на потребителските цени, като останалото се пада на нетъргувания компонент.

Ефектът на предаване на международния курс на вътрешните цени зависи и от други фактори, включително:

- Очаквания магнитут на обезценяване/поскъпване – и очакваната устойчивост на новото ниво на обменния курс или обхват. Ако фирмите очакват, че новото ниво ще бъде повече или по-малко постоянно (поне в рамките на техния планови период), тогава те ще имат различно виждане от това, ако те мислят, че той скоро отново ще се върне обратно. Същестуващият инвентар също трябва да се вземе предвид (при положение, че той отразява предишни равнища на обменния курс).

- Състоянието на домашната икономика – предаването на обменния курс може би ще е по-силно в добри времена, защото тогава има по-малка нужда за потискане на маржовете на печалба.

- Разходите, свързани с настройване на офертните цени в каталозите. Фирмите предлагат за продажба милиони артикули и е много скъпо да се промени цената на всеки един от тях, когато се промени курса на валутата. Освен това, фирми, които постоянно променят цените си, губят доверието на клиентите си, които плануват потреблението си на базата на каталожните цени. Това става по-малък проблем с нарастването на търговията чрез интернет.

- Степента, до която вносните стоки могат да бъдат заменени с домашно произведени стоки. Например, в Австралия, редовно имаме големи промени във валутния курс и те се проявяват в промяна на ваканционните дестинации – Швейцарските Алпи или къмпинг на източния бряг на Австралия – тези видове стоки и услуги имат това, което икономистите наричат “висока еластичност на замяна”, което означава, че е лесно да не си резервираш полет до Европа, а вместо това да идеш на плаж в Австралия, когато цената се промени.

Какво е доказателството?

Да разгледаме следната графика, която показва годишната, процентна промяна на курса австралийски долар / щатски долар от септемврийското тримесечие на 1982 г. до декемврийското тримесечие на 2015 г. (в сини колонки) и тримесечната промяна (червената линия).

Както и да се погледне, според всеки стандарт, курсът доста варира. През юни 2001 г. той е паднал на 50.9 американски цента за 1 австралийски долар. Три години по-късно той се е покачил на 75 американски цента. След това е над тази стойност за няколко години, само за да се върне обратно на 72 американски цента през декември 2015 г.


Австралия е много богата нация с високи доходи, която редовно преминава през големи промени на обменния курс на валутата си. Това е добър случай за тестване на ефекта на предаване на промяната на курса на валутата на вътрешните цени.

Да разгледаме следната графика, която показва отношението между тримесечните, процентни флуктоации в курса австарлийски долар – щатски долар (покачваща се стойност е поскъпване) и трмесечните промени в Индекса на потребителските цени.

Създал съм три серии за Индекса на потребителските цени – текуща стойност (в синьо), изоставаща с 12 месеца (в червено) и изоставаща с 24 месеца (в зелено). Някои твърдят, че е нужно известно време за вариациите в обменния курс да повлияят на домашното ценово равнище. Така че забавянето с 12 и 24 месеца би трябвало да хване този идващ с изоставане ефект, ако има такъв.

Линейните черни чери са само прости регресии. Ако имаше силна връзка, както е описано в ортодоксалните теории (и учебници), трябваше да очакваме регресионните линии да са видимо наклонени надолу и връзката между двете двойки от времевите серии да са статистически значими.

Обхватът на данните е от септемврийското тримесечие на 1982 г. до декемврийското тримесечие на 2015 г., така че има достатъчно време за тези ефекти да се проявят. Заключението е, че няма видим ефект на процентните промени в курса на австралийския долар спрямо щатския долар (както е в примера) и процентната промяна в Индекса на потребителските цени.

Построил съм същата графика само за търгуващите се компоненти на Индекса на потребителските цени и се получават подобни резултати.

И просто за забавление, построил съм също някои доста сложни, динамични, времеви серийни, регресионни модели (с всички трикове), за да тествам по-високи и междинни изоставащи ефекти, контролирани с други фактори (като ставките на домашния растеж) и отново не се открива значителна връзка за всяко изоставане.

Заключение: процентните промени в курса AUD/USD (тримесечни или годишни) изглежда нямат значително въздействие върху австралийския Индекс на потребителските цени.

Защо тогава вярваме на консерваторите, когато те твърдят, че обезценяването на валутния курс ще придаде опасна инфлационна сила в домашната икономика, което ще подкопае всеки опит за използване на повишени, нетни публични разходи (т.е. фискални дефицити) за намаляване на безработицата до пълна заетост?

Съществува огромно количество литература на тази тема и това е тема, към която изследователските отдели на централните банки проявяват огромен интерес, като се има предвид днешното пристрастие на монетарната политика към контрола върху инфлацията.

Изследване на Банката на Канада - Has Exchange Rate Pass-Through Really Declined? Some Recent Insights from the Literatureнамира, че:

“... корелацията между промените в потребителските цени и номиналния валутен курс на обмяна е доста ниска и намаляваща през последните две десетилетия за широка група страни...

съществува доста убедително свидетелство да се предположи, че измерваното краткосрочно предаване на курса към вътрешните потребителски цени намалява...”

По отношение на предаването към вносните цени:

1. Изследването предлага, че “намаляването на предаването на валутния курс към цените на вноса” се дължи на “нарасналата, търговска интеграция, тъй като доставящите вериги са станали по-взаимосвързани и глобални”.

Това позволява вертикалноинтегрираните, многонационални фирми да местят производството навсякъде по света в държави, където движенията на валутата са предпочитани.

Освен това, “големите вносители имат значителна пазарна сила”, по-специално – силата да дискриминират между доставчици на базата на местоположение” и да омаловажат всяко въздействие на стойността на обменния курс върху цените на вноса.

2. “Бързото и значително интегриране на развиващите се икономики в глобалните пазари може би е допринесло за свиването на предаването на валутния курс към цените на вноса в много индустриални държави чрез нарастването на разпространението на ценообразуването според пазара.

3. “По този начин намаляването на предаването на обменния курс към цените на вноса може да се припише на промените в основната композиция от продукти във вносния пакет на всяка страна, особено на отдалечаването от стоки и към продукти в сектори с по-висока степен на продуктова диференциация и по-ниски степени на предаване на валутния курс, като промишленото производство”.

Що се отнася до предаването на валутния курс към Индекса на потребителските цени:

1. “Така големият нетъргуващ компонент в дистрибуционните маржове изолира значително потребителските цени от движенията в обменния, валутен курс. (Source)

2. “Нарасналата конкуренция между търговците на дребно на местния пазар също може да води до намаляване на предаването на валутния курс в потребителските цени”.

Изследването на Банката на Канада твърди също:

“..ефектът от смяната на разходите помага за пренасочването и отдалечаването на потреблението и инвестициите от вносни продукти в страни с външнотърговски дефицит, тъй като валутният курс се обезценява, правйки износа на страната по-атрактивен за чужденците … и по този начин … Придобивките на плаващия валутен курс може също да са по-големи, отколкото изглежда ..”

Изследване на централната банка на Нова Зеландия от 2014 г.

Цените на петрола се настройват значително и бързо. Но значителен дял от вноса на Нова Зеландия изглежда е оценен за местния пазар и както и да е оценен, съществува голям, домашен, дистрибуционен компонент за най-търгуваните стоки. Това означава, че цените на търгуваните стоки в Нова Зеландия ще се настройват с по-малък процент, отколкото процентното движение на обменния курс и за продължителни периоди могат да се различават от тези в останалия свят.”

Документ на Банката на Англия от 2015 г. (Much ado about something important: How do exchange rate movements affect inflation?) предоставя три най-общи заключения:

“Първо, противно на общоприетото мнение, движенията в курса на валутата не изглежда да имат постоянно големи ефекти върху цените в сектори с по-висок дял на вносно съдържание. Второ, не изглежда, че обменният курс има постоянни, големи въздействия върху цените на най-търгуващите и международносъревноваващи се сектори. Трето, не изглежда, че ефектите от обменния курс върху инфлацията, и дори само върху цените на вноса, са постоянни през времето. Изглежда, че повечето неща, които съм учил в университета по този въпрос вече не са приложими.”

Документът твърди, че ако изследваме “това, което управлява първоначалното движение на валутния курс”, могат да се открият допълнителни прозрения.

Така че един шок в предлагането ще има различен ефект на предаването на валутния курс, отколкото в ситуация, където валутният курс се обезценява, когато в същото време нацията изпитва “силно домашно търсене” или “глобално търсене”.

Документът казва, че когато “движенията във валутния курс се дължат предимно на промени в домашното или глобално търсене, те се свързват с много различна, инфлационна динамика, отколкото ако се дължат на други видове шокове – несъмнено това се дължи на подкрепата на продажбите на компаниите от по-силното търсене”

Заключение

Това е един от тези случаи, където икономистите в университетските аудитории или в медиите просто налагат учебникарските мантри, без никакво, кохерентно разбиране на емпиричното съдържание на изявленията си.

Разбира се, че можем да чертаем сложни диаграми, които концептуално да показват как предаването на промените във валутния курс може да работи – със стрелки, вървящи във всички посоки, от този квадрат в онзи квадрат и т.н. – но отвън е реалният свят.

Реалният свят ни казва, че предаването на валутния курс е слабо в повечето държави, за които има направено, кохерентно, емпирично изследване. Някакво предаване съществува, но недостатъчно, за да предизивика инфлация и със сигурност недостатъчно, за да е в състояние да провали една програма за гарантирана заетост, базирана на стимулирането на съвкупното търсене.

Интересното е, че нарасналото глобализиране на предлагащите вериги и вертикалната интеграция на мултинационалните компании намалява влиянието на флуктуациите на валутния курс върху Индекса на потребителските цени на държавите.

Така че, следващият път, когато този въпрос се повдигне на масата ви по време на вечеря, знаете какво да кажете!

Това е друга част от серии, които пиша като предварителен фон на следващата ми книга относно глобализацията и възможностите на националната държава.

Превод: Райчо Марков

Източник: billy blog


Няма коментари:

Публикуване на коментар